Banche centrali: il percorso è tracciato

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Dall'inizio del 2022, un corretto approccio al mercato avrebbe dovuto tenere conto di due variabili fondamentali: l'inflazione e le banche centrali. L'inflazione ha dimostrato di non essere temporanea, ha superato l'8% sia negli Stai Uniti sia in Europa e ha obbligato le banche centrali occidentali ad attuare politiche più aggressive attraverso: il "Quantitative tightening" (ossia un inasprimento quantitativo mediante riduzione della liquidità in circolazione), l'aumento dei tassi e una forte attenzione al contenimento dell'inflazione per portarla verso il valore target. Nel frattempo, il conflitto in Ucraina ha generato non solo un'emergenza umanitaria, ma ha avuto anche un marcato impatto sull'economia dell'Eurozona, con una crescita inflazionistica più intensa, soprattutto nel settore dell'energia e delle materie prime. Negli Stati Uniti, l'economia ancora forte mostra segni di cedimento e gli investitori sono preoccupati per una possibile recessione nel prossimo futuro. Anche l'Europa sta registrando un rallentamento della crescita economica. Il più grande dilemma oggi per i mercati è se le banche centrali riusciranno a fare diminuire l'inflazione senza rallentare l'economia.

L'atteggiamento delle banche centrali dei paesi sviluppati è chiaramente meno accomandate. Cosa sta succedendo sui mercati obbligazionari?

Dopo decenni di calo dei rendimenti, i mercati a reddito fisso stanno ora risentendo dell'aumento dei tassi di interesse. Ciò sta causando perdite significative, aggravate dall'importante aumento negli ultimi anni della duration come conseguenza diretta dell'abbondante liquidità e della domanda di rendimento. I tassi di interesse sui titoli di Stato stanno aumentando a causa delle forti dinamiche inflazionistiche che costringono le banche centrali ad aumentare i tassi di interesse. Ciò si è verificato soprattutto sulle scadenze brevi e medie, dove di solito si posiziona la maggior parte degli investitori, con un inizio d'anno molto difficile. Le obbligazioni governative dei mercati emergenti sono state le più colpite, data la toro storica correlazione inversa rispetto all'aumento dei tassi in US e al rafforzamento del dollaro. Sul fronte del credito, gli spread sono aumentali a causa della crisi in Ucraina e della minaccia di un rallentamento della crescita, aggravata dai significativi sforzi di contenimento della pandemia da Covid da parte del governo cinese Le perdite si stanno verificando su tutto lo spettro dell'universo delle obbligazioni, anche sul versante Investment Grade, dove gli investitori hanno accumulato posizioni negli ultimi anni per migliorare il rendimento. Tutti questi movimenti sono stati esacerbati da fattori tecnici: i deflussi dai fondi obbligazionari sono stati consistenti dall'inizio dell'anno non soltanto da quelli esposti ai mercati emergenti, dove la tendenza è iniziata nella seconda metà del 2021.

Le banche centrali dei paesi emergenti appaiono più avanti nel ciclo monetario rispetto a quelle dei paesi sviluppati. Quali sono gli impatti sui paesi emergenti?

Le banche centrali dei mercati emergenti si sono attivate molto prima di quelle dei mercati sviluppati: hanno riconosciuto con largo anticipo l'inflazione come fattore persistente e hanno reagito di conseguenza, hanno mostrato una scarsa compiacenza nei confronti di una situazione che avrebbe potuto andare fuori controllo e hanno potuto faro grazie all'aumento dei prezzi delle materie prime, che costituiscono la maggior parte delle loro esportazioni totali. Inoltre, hanno dovuto rallentare tempestivamente il ritmo di indebolimento delle loro valute. Questo fenomeno ha interessato direttamente non soltanto i "soliti sospetti" come Brasile, Messico, Egitto e Turchia, ma anche i Paesi dell'Europa orientale, che in passato erano abituali a seguire con attenzione le mosse della Banca Centrale Europea. Polonia, Repubblica Ceca e Ungheria hanno aumentato costantemente i loro tassi di riferimento. Oggi le banche centrali dei mercati emergenti si trovano molto vicine all'apice del ciclo di inasprimento, proprio quando l'inflazione sembra avvicinarsi al picco. L'inflazione alimentare ("Food Inflation") è ora un fattore molto più importante dell'azione delle banche centrali per determinare la stabilita sociale in molti paesi emergenti, ed è su questo che dovremmo concentrarci nei prossimi anni.

In questo contesto, i Titoli di Stato possono tornare a essere interessanti come tema d'investimento?

Non c'è dubbio che l'investimento nel reddito fisso appaia molto più interessante oggi rispetto agli ultimi anni. Il Titoli di Stato presentano rendimenti positivi anche sulle scadenze brevi, ponendo fine a un lungo periodo di rendimenti prossimi allo zero, se non negativi, che rappresentava l'antitesi di un investimento. L'aumento del tassi non si è ancora concluso e probabilmente dovremo affrontare altri trimestri di difficile aggiustamento. Questi saranno probabilmente guidati da un'inflazione ostinatamente elevata, che porterà i tassi sulla parte lunga delle curve a livelli ancora più alti, generando rendimenti più negativi.

Tuttavia, l'inflazione persistentemente elevata sta erodendo la sicurezza della liquidità, riducendo il potere d'acquisto del consumatori e investire è diventato quasi obbligatorio. Pertanto, i Titoli di Stato con rendimenti positivi a breve termine possono finalmente incoraggiare l'impiego della liquidità residua del mercato. Gli investitori che hanno il dollaro americano come valuta di base del loro portafoglio possono trarre vantaggio dal fatto che i tassi a breve termine implicano già un significativo repricing dei tassi di riferimento da parte della FED, con molteplici rialzi già previsti. Sul fronte europeo, i titoli di Stato con scadenza tra 1 e 2 anni rappresentano un'ottima alternativa ai depositi bancari, che in molte zone offrono tassi negativi. Gli investitori dell'area euro che accumulano liquidità nelle banche dovrebbero considerare di agire rapidamente e investire in prodotti a breve termine. Come vengono implementati questi temi nei portafogli?

L'attuale volatilità del mercato sta producendo interessanti opportunità per ricostruire alcune posizioni ad alto beta. Tuttavia il tema principale di quest'anno sono stati i derivai sui tassi d'interesse: esiste la possibilità di utilizzarli in modo molto attivo per ridurre la sensibilità dei nostri portafogli alle fluttuazioni dei tassi. La tendenza al rialzo dei tassi continuerà nei prossimi trimestri. Tuttavia, data la velocità e la portata del recente movimento è possibile ridurre leggermente il nostro sottopeso. Più in generale, si possono spostare le posizioni corte dalla parte intermedia della curva alla parte molto lunga, quella che non sconta ancora un contesto in cui l'inflazione costante e il premio di rischio richiederanno rendimenti più elevati. In termini di Paesi, si può ridotto il sottopeso sugli Stati Uniti e in parte sull'Europa, mentre si può introdurre una posizione corta sulla curva giapponese in un contesto in cui la stessa banca centrale sta rivedendo l'inflazione futura a livelli più elevati e in cui le dinamiche di crescita e inflazione potrebbero accelerare nel secondo semestre dell'anno.

🔍 FUND FOCUS: AZ BOND - NEGATIVE DURATION L'obiettivo di investimento del Fondo è fornire uno combinazione fra generazione di reddito e rivalutazione del capitale investendo in un portafoglio diversificato di titoli di debito a tasso fisso e varabile emessi da governi, istituzioni sovranazionali e/o enti governativi e/o società per lo più situate in paesi sviluppati, limitando l'esposizione a mercati emergenti e high yield rispettivamente fino al 50%. La durata viene gestita attivamente e può andare da zero a -10 anni tramite posizioni corte sui future su titoli di debito. I derivatigli ETF e gli altri OIC potrebbero essere utilizzati per motivi tattici e per finalità di copertura. La valuta di base del Fondo è l'Euro (EUR). L'esposizione valutaria non è sistematicamente coperta.

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